2020年5月18日，由前新东方执行总裁陈向东创立的在线教育公司跟谁学（NYSE：GSX）再遭做空。这次狙击者是知名做空机构浑水，它刚在不久前踢爆了瑞幸咖啡（Nasdaq：LK）的财务造假丑闻。

    在25页的做空报告中，浑水称，非常确信跟谁学至少70%的用户是机器人（bots），加之有7.6%高度疑似机器人用户，因此机器人用户比例很可能有80%。

    该结论是通过跟谁学用户和出勤文件而得出。浑水称，“我们下载了跟谁学超过两百个付费K12课程的数据，覆盖54065个独立用户。”此外，浑水表示，一位跟谁学的经理的说法佐证了他们的分析，解释了跟谁学广泛使用“机器人”运营的各种细节。

    浑水称：“我们的结论是，跟谁学是一家大规模亏损（massive loss-making）的企业。没有用户，就没有营收。我们还得出一个结论，即跟谁学大幅低估了费用。不管怎么看，跟谁学都几乎是个空壳。”

    “没有想到Muddy Water（浑水）也搅合进来了。”跟谁学创始人、董事长兼CEO陈向东当天在个人微博和微信朋友圈写道，“这次，我们会心平气和地在稍后给予回应。好公司就是好公司，因为，跟谁学的一万多名小伙伴们一直在用奋斗书写青春年华，一直在用‘将心注入，全力以赴’阐释美妙岁月！”当天，跟谁学股价收盘报32.84美元，较上一交易日跌7.31%。

    5月19日早间，跟谁学对做空报告做出详细回应，称：遗憾地发现，浑水对于跟谁学的运营细节缺乏必要的认知。跟谁学表示，公司自2017年起全面聚焦在线直播大班课，持续盈利，现金流持续为正，现金余额持续增加，与报告中描述的情况完全不符。

    浑水称跟谁学八成用户系机器人

    如何判定八成用户是机器人，而非真实的用户，浑水对用户行为特征进行了分析。比如，有52.8%的独立用户两次加入课程的时间准确一致（精确到秒），这被用户称作“精确加入者（Precise Joiners）”，浑水认为这种情况实际上概率极低。

    还有用户与老师或者其他学生使用同样的IP地址，但跟谁学并不运营实体学校或学习中心，因此浑水认为这些IP加入者（IP joiners）将机器人用户比例推高至63.9%。

    最后，浑水提出了“突发加入者（Burst Joiners）”的概念，即在同一秒内突然大量加入的用户。浑水称，在某堂课的“突发加入者”，有1104个用户是在上课前9分40秒开始的4秒内加入。基于上述三类用户，浑水认为高度相信有七成用户为机器人。

    此外，浑水还注意到，跟谁学的课堂有一些“早期加入者”，即过早登录在线课程的用户。他们在开课前30分钟就已经登录。因此浑水认为最多有80%的用户为机器人。

    在做空报告中，浑水还放出了与一位据称是跟谁学前任经理的对话，该人士称跟谁学使用“群控软件”来控制机器人网络，该工具可增加“上座率”，跟谁学甚至会利用外部公司来运营机器人网络，并向这些公司支付酬金。

    对于浑水这一系列分析，5月18日晚间，跟谁学首席财务官（CFO）沈楠在个人微信朋友圈写道，precise joiner（精确接入者）和burst joiner（突发加入者）的问题，是由于切班导致的。

    沈楠说，目前跟谁学的上课形式为，课前由辅导老师开小班，在辅导老师小班内进行游戏、批改作业等预热，到开课时间时，全部辅导老师小班同步切换到主讲老师大班，因此会出现浑水报告中的同一个用户IP在同一时间点同时进教室的情况，因为在那个时点上，同时由小班切换了大班，从大班角度，会出现大量用户同时登录的情况，而且由于K12行课稳定，确实在每一周的上课时间全部都一样。

    “这跟机器人无关，完全是直播间大小班切换导致的，是正常的运营动作。”沈楠解释。

    对于用户IP地址相同的问题，在5月19日的回应公告中，跟谁学称，在采用多种方法尝试复现浑水在报告中提及的学生与老师IP的重合度后，无法得出重合度为28.2%的结论，以目前数据库中2020年1月至3月的正价课全量数据，重新计算了学生与教师IP的重合度，得出的结论为0.78%。

    “通常在家庭宽带中，用户的IP地址由宽带运营商提供，会存在同一IP被不同用户复用的概率。我们认为，0.78%的IP重合度在合理区间内。”跟谁学表示。

    浑水的做空报告还提到了陈向东股票质押的问题，称陈向东已经质押了价值3.18亿美元的股票，这对跟谁学股票的长期持有者来说是危险信号。对此，沈楠回应称，陈向东在2020年4月6日质押510万ADR（美国存托凭证）取得了5000万元美金的贷款额度，该质押股票数量占公司全部ADR的比例为2.13%。

    沈楠还表示，陈向东已在4月8日的投资人电话会向投资人披露了该质押信息，该贷款用途为计划择机增持公司股票。5月19日，跟谁学创始人陈向东在个人朋友圈对浑水做空做出回应。

    跟谁学今年来屡被做空

    浑水之前，已经有数家做空机构前仆后继盯住跟谁学，陈向东说，3个月被做空6次，被3家不同的美国做空机构做空，跟谁学恐怕真的是“空前绝后”啊。

    2月，做空机构灰熊研究（Grizzly Research）在2月发布的长达59页的做空报告称，跟谁学在申请上市时大幅高估了其盈利能力。对此，陈向东在一场媒体沟通会上表示，跟谁学所有的经营行为和业绩数据都以诚信为基础，从不弄虚作假，从不夸大和粉饰，经得起检验。

    4月开始，香橼（Citron Research）连发三份做空报告，称跟谁学存在刷单现象，虚构注册用户数量，存在大量未公开的关联交易。不过在5月7日香橼的第三份做空报告发布后，跟谁学股价不降反升，较上一交易日增长了4.82%。为何跟谁学成为诸多做空机构的目标，与其业绩增速过高有关。香橼就直言，跟谁学的业绩“太好以至于不真实”（too good to be true）。

    4月3日，跟谁学公布2019年年报，2019年全年净收入21.149亿元，同比增长432.3%；净利润为2.266亿元，同比增长1050.3%；总付费人次达到274.3万，同比增长257.6%。这一业绩增长速度在一众苦求盈利的在线教育公司中颇为另类。

    5月6日，跟谁学发布2020年第一季度未经审计财务报告。一季度，跟谁学实现净收入12.98亿元，同比增长382%；净利润1.91亿元，同比增长406%；正价课付费人次达到77.4万，同比增长307%。（来源：澎湃新闻）